在经历数年纠葛后，万林物流（603117.SH）3.2亿元“微山湖大运案”迎来终审结局。
近日，万林物流发布的公告显示，该案终审判决维持原判，要求被告山东省微山湖大运煤焦炭销售有限公司（以下简称“微山湖大运”）返还万林物流及子公司1.41亿元预付款及利息。
但这纸判决并非历史问题的终点。诉讼冰面之下，高达数十亿元的其他应收款、失控的境外子公司、横跨两届实控人的治理纠纷一一浮现。
就在不久前，万林物流现任实际控制人樊继波曾在股吧发布长文，公开梳理其与前实控人黄保忠之间围绕收购、应收款、海外资产与补偿承诺的多项历史争议，并称“与黄保忠沟通受阻，部分问题至今未完全化解”。
聚光灯下，这家曾经的明星企业累计数年的历史包袱“集中对账”。近日，时代周报记者对话万林物流、接近樊继波相关人士及黄保忠方。采访过程中，“信任式收购”频频被万林物流及接近樊继波相关人士提及，直指黄保忠方“口头承诺”未兑现。
11月28日，时代周报记者就相关问题致电黄保忠。黄保忠表示暂不接受采访，并称“可以等法院判决，看公告”。当记者提出可提供回应平台时，黄保忠进一步表示：“我现在不想说，因为我想尊重法律。”
历史埋雷
万林物流成立于2007年，2009年正式运营，2011年经整体改制后成为股份有限公司。公司致力于进口木材供应链管理的综合物流服务，综合物流服务。凭借长江流域稀缺的港口码头资产，万林物流一度为行业内的“明星企业”。
转折点出现在2017年，万林物流以约2.93亿元收购裕林国际55%股权并间接控制非洲加蓬林地相关资产以开展原木进口代理业务。彼时，北京中林资产评估有限公司采取收益法进行评估，得出评估值为人民币5.67亿元。
收购初期，裕林国际业绩亮眼。2017年至2019年间，其主营业务收入从2.13亿元稳步提升至4.42亿元，净利润峰值达8535.26万元。
图片来源：时代周报制图
与裕林国际业绩形成对比的是，2015年至2020年间，万林物流其他应收款长期维持在15亿元以上，2019年更达到30.13亿元的峰值。同期，公司归母净利润保持小幅为正，但经营性现金流却连续多年为负，典型表现为“账上有利润、现金却紧张”。
图片来源：wind
对于上述“财务异象”，万林物流证券部在回复时代周报采访提纲时表示，相关应收主要来自贸易代理业务产生的代垫款净额流出叠加因裕林国际木材业务增加的应收款。
其他应收款长期居高不下，第三方机构是否有提示相关风险？万林物流证券部回复到：“彼时（指2015年至2020年间）公司年审会计师事务所德勤华永会计师事务所（特殊普通合伙）、天健会计师事务所（特殊普通合伙）对财务报表的巨额应收款项余额及裕林国际的减值事项均‘有所关注’，但最终都出具了标准无保留意见审计报告及有效的内控控制审计报告，未对相关风险进行提示。”
“目前公司已基本完成对前期应收款项余额高企、海外控股子公司业绩巨亏等重大风险因素的清理工作，经营基本面正逐步回归健康与稳定。”万林物流证券部表示。
“信任收购”
2021年5月，樊继波通过共青城铂瑞接手万林物流控股权，成为新任“掌舵者”。但根据万林物流方及接近樊继波的相关人士表述，这场控制权变更从一开始就建立在“信息不对称”的基础上。
“当初收购主要基于樊继波与黄保忠前期合作建立的信任，认可万林物流旗下港口码头资产所具有的不可再生性、区位优势明显和稳定的现金流生成能力，加之对上市公司审计报告质量的信任。”万林物流证券部如是说。
接近樊继波的相关人士也称，樊继波方参考的主要是公司历年财报，其余信息主要由黄保忠单方面告知。后者在沟通过程中未披露应收账款与裕林国际的真实情况，且多次保证相关款项“最终可以收回”。
11月26日，华商（上海）律师事务所合伙人、华商全国资本市场与证券专业委副主任王婷在接受时代周报采访时表示：“在收并购过程中，上市公司信息披露规则对于上市公司尽调而言是一把双刃剑，上市公司及其原股东往往以受限于披露规则为由，拒绝在尽调初期给与收购方除上市公司公开信息之外的更多信息，这可能导致部分潜在风险无法在尽调阶段被充分识别。”
万林物流证券部称：“收购前樊继波未聘任尽调机构对万林物流开展系统性尽职调查。”其进一步明确，公司2019年度保荐机构和年审会计师事务所分别为安信证券股份有限公司（现已更名为国投证券股份有限公司）、德勤华永会计师事务所（特殊普通合伙）。截至2025年5月前，安信证券作为保荐机构在此期间履行持续督导责任。收购前樊继波方并未单独接触安信证券及德勤华永相关人员。
据樊继波个人公开陈述，其在2020年8月至2021年4月间，对万林物流的经营和财务状况进行了初步了解，并重点关注到账面约27亿元的其他应收款，并对占用公司资金3.2亿元的山东微山湖大运事件产生质疑。
但2015年至2020年间，万林物流的审计报告为标准无保留意且内控有效。
“公司保留追究相关方法律责任的权利。”万林物流证券部表示。
王婷告诉时代周报记者，能否追责要看收购时交易文件的具体约定，目前收购上市公司的案例中，仅约定标的、价格、交割时间、交割后公司治理等必要条款，而不对历史性债务及责任的承担、赔偿等做具体约定的协议不在少数；如协议中未明确约定转让方要对交易前上市公司的经营事项负责，则很难向其追责。
11月27日，有业内人士告诉时代周报记者，“收购上市公司股权，最核心的还是价格问题，在价格较为便宜、有折扣的情况下，收购方实际上会综合考量标的存在的风险，甚至忽略不计。”
对簿公堂
在这场“信任收购”下，潜藏风险逐渐浮现。
2020年开始，裕林国际持续亏损。2022年，该公司净利润一度亏损约2.73 亿元，直至2023年“出表”时仍亏损6211.63万元。
为何业绩会突然变脸？万林物流证券部回应时代周报称，对于业绩下降的原因，裕林国际方提供的理由为由于疫情影响，加蓬政府采取防疫措施使裕林国际生产受到直接影响。“公司目前仅能基于其披露及说明进行判断，暂无法对其业绩下滑的具体内部原因作出更为准确的评估。”
此外，证券部还表示，万林物流2017年收购完成裕林国际控股权后，本应由公司主导经营，但实际上却长期由小股东许杰控制。上市公司无法进入现场管理，相关审计工作、账目也均由许杰方单方面提供。
除了骤然转亏的境外资产，在樊继波接手万林物流后，审计机构对万林物流2021年财务报告出具保留意见，并对公司内部控制审计报告出具了否定意见。万林物流股票自2022年5月5日起被实施其他风险警示。
审计机构出具保留意见，主要涉及与微山湖大运相关应收账款事项。而上述应收款项，主要是黄保忠担任万林物流董事长及实控人期间发生。
时代周报记者查阅公告发现，万林物流全资子公司万林产业园自 2013 年起与微山湖大运开展煤炭采购合作，通过预付货款模式累计垫付 2.97亿元（扣除部分返还后），但微山湖大运未完全履行供货义务，经核对确认尚欠 2.78 亿元垫付款未返还，陈玉芳、朱思利为该债权提供连带保证及抵押担保，且双方存在资金占用利息及往来款项返还争议，由此也引发了“微山湖大运案”这一起诉讼。
樊继波公开宣称，就海外业务存在的问题，曾与黄保忠多次沟通并达成口头共识，黄表示愿向公司补偿1.4亿元，作为对相关坏账损失的部分补偿（该约定未形成书面文本）等，但其口头承诺未能兑现。
沟通遇阻之下，2022年，新旧实控人矛盾迅速升级并公开化。
2023年，樊继波控制的共青城铂宸以5108万元收购裕林国际55%股权。天源资产评估有限公司给出的裕林国际估值仅9287万元，较2017年收购之初缩水逾80%。至此，裕林国际正式从上市公司中剥离，不再对万林物流报表产生影响。剥离不久，万林物流也于2024年7月底实现“摘星脱帽”。
万林物流证券部表示，公司已提起对黄保忠及上海沪瑞实业有限公司的损害公司利益责任诉讼。公司诉黄保忠（2024）沪01民初122号案件目前二审尚未判决，诉黄保忠、上海沪瑞（2024）沪0105民初22551号案件目前一审尚未判决。
旧账难清
在采访过程中，万林物流方面还向时代周报记者透露了一则历史遗留案件。在2024年内部审计监察中，万林物流发现其全资子公司盈利港务在2019年2月至2021年7月期间，依据11份原木采购类《销售合同》向上海中贝国际贸易有限公司（以下简称“上海中贝”）支付货款 486 万余元，但经查并无真实货物进出，涉及虚构合同及入库单据。
万林物流证券部在采访回函中表示，公司在内部审计中确认相关业务流程“形式上手续齐备”，但合同办理的真实目的仅是将资金自盈利港务支付至上海中贝，双方自始至终不存在真实交易，更无真实货物进出。公司已于2024年向公安机关报案，辖区派出所也出具了立案告知书，但截至11月底，案件仍无任何进展。
尽管历史事项仍在清算过程中，万林物流经营端仍面临压力。
财务数据显示，2021年至2023 年，万林物流分别亏损 2.83 亿元、5.97 亿元、2.28 亿元。2024年，万林物流业绩扭亏为盈，全年实现归母净利润0.14亿元，2025年前三季度实现归母净利润0.14亿元，同比下降32.13%。
在治理层面，万林物流证券部称：“前实际控制人目前直接持有公司股份比例已降至1%以下，自2022年起已不再参与公司经营管理活动。公司内部不存在与前实控人相关联的员工、渠道或业务线。”
但万林物流当前业务受到“难以申请授信”的制约。樊继波在2025年半年度业绩说明会上直言：“公司在当地各大银行的授信申请遇到较大阻碍，相关支持性政策在力度和覆盖面上仍有提升空间。当地营商环境在融资便利性和政策支持方面有一定改善空间。”
他还表示：“如当地营商环境持续未有明显改善，公司不排除变更注册地等其他方案的可能性。”
万林物流证券部也向时代周报记者确认，公司自2024年中摘帽以来，在向机构申请授信时仍遭遇多次“不明举报”，导致授信流程被迫终止。该情况虽未对持续经营构成重大影响，但一定程度制约公司进一步的业务开展。
对于万林物流而言，“微山湖大运案”的终审落地，只是理清旧账的第一步。
“当前公司仍面临一定的业绩压力。公司已经走出了最困难的时期，但彻底修复和重振需要时间。”万林物流证券部回复称。
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